Où sont passés les 1000 Milliards injectés par la BCE ?

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La crise financière de 2007 a rapidement débouché sur plusieurs autres dont une crise des dettes souveraines plus particulièrement critique en Europe. Les dettes des états étant en augmentation constante, les plus fragiles d’entre eux tels la Grèce et l’Espagne sont à ce jour directement menacés de cessation de paiement.

Cette situation est de nature à inciter les marchés soit à augmenter très fortement les taux d’intérêts consentis à ces états à travers le mécanisme autodestructeur des agences de notation, soit à ne plus leur prêter.
Comme on le constate ce système aberrant qui amplifie encore les déficits à travers l’explosion des taux a pour conséquence d’accélérer la chute des états en difficulté [1].

MESURES D’URGENCE
Pour éviter une situation de quasi faillite à ces états, des mesures exceptionnelles mais restant dans le cadre classique sont prises dans l’urgence au niveau européen :
– FESF/MES
– LTRO

Le FESF est un fond levé sur les marchés au nom de l’ensemble des états européens et donc avec un taux d’intérêt relativement bas. Ce fond est destiné à être reprêté aux états en déclassés par les agences de notation [1] avec des taux bien moins élevés que ceux que leur proposent les marchés.
Un autre mécanisme est mis en œuvre pour venir en aide aux états en difficulté, le MES (Mécanisme Européen de Stabilité) qui ressemble à une sorte de FMI Européen.

Le LTRO est un dispositif un peu moins conventionnel déclenché par la BCE (Banque Centrale Européenne), l’une des fonctions de cette dernière est de mettre de l’huile dans les rouages en effectuant des prêts courts-termes aux banques en manque de liquidités.
Dans le cas des LTRO, la BCE a effectué des prêts massifs de liquidités à long terme sur 3 ans. Ces prêts furent consentis moyennant certaines garanties et à taux très bas aux banques n’étant plus en mesure d’obtenir des prêts de leurs consœurs.

La première question qui se pose est de découvrir comment les banques ont utilisé ces fonds. Cette analyse permettra ensuite d’en déduire si cette injection massive correspond ou non à de la création monétaire à risque et quel peut en être l’impact.

LA BCE A T’ELLE EFFECTUE DE LA CRÉATION MONÉTAIRE ?
2 émissions monétaires de type LTRO (Long-Term Refinancing Operation) ont été effectuées :
– 23/12/2011 : injection de 489 Milliards € (Md€)
– 02/03/2012 : injection de 530 Md€
Soit un total brut de 1019 Md€

A ce niveau, il faut noter plusieurs choses pour comprendre ce qui s’est passé.

1. Les injections « nettes » ne sont que de 527 Md€
En effet, lorsque l’on examine le bilan de la BCE, on constate que lors des 2 émissions, une grande partie de ces 2 dernières correspondait à des liquidités qui venaient d’être remboursées à la BCE, elle les a tout simplement remises dans le circuit [2].
Il n’y a donc eu que 527 Md€ de fonds nouveaux injectés.

LTRO - Répartitions

Sur ce schéma, la terminologie VLTRO est utilisée afin d’indiquer que ces prêts sont offerts sur le très long terme (Very Long Term).

2. Mécanisme des prêts
Les prêts correspondants ont été effectués aux banques qui en ont fait la demande, il s’agit donc de banques ayant des problèmes de liquidité. Cela explique la discrétion de ces dernières car une banque en bonne santé inspire confiance aux autres banques qui lui prêtent facilement, dans le cas contraire elle aura besoin de se refinancer en faisant appel à la BCE pour obtenir un prêt.
Techniquement, les prêts de liquidité de la BCE se font en échange de quelque chose possédant la même valeur et qui sera déposé à la BCE. Cela s’appelle un collatéral.
Un collatéral est en général constitué d’actifs et de titres, se pose alors la question de la valeur réelle de ces derniers.
Dans le cas où la BCE estime un collatéral risqué, alors une décote sera effectuée sur le prêt.
Ex : un actif risqué de 100 correspondra à un prêt de 50.

3. Création monétaire
Sur un total de 1019 Md€ prêtés, Il n’y a donc eu que 527 Md€ nets de nouvelle monnaie centrale ajoutée dans le circuit.
Il y a donc bien eu création monétaire, mais il s’agissait de « monnaie centrale » et non pas de « monnaie secondaire » qui circule dans l’économie.

4. Les 2 types de monnaie
En zone Euro, il existe 2 types de monnaie :
. La monnaie centrale qui sert aux virements entre banques distinctes [3], elle est piégée sur des comptes à la Banque Centrale.
. La monnaie secondaire qui circule quand à elle à l’intérieur des banques commerciales et donc dans l’économie. C’est celle des comptes courants des particuliers et des entreprises.
. Il y a étanchéité « presque » complète entre les 2 monnaies. Le « presque » est important car il existe cependant 2 moyens de fuites entre ces monnaies :
1. L’argent liquide (monnaie fiduciaire) qui est de la monnaie centrale disponible dans le circuit secondaire [4].
2. Le trésor public des états qui ne fonctionne qu’en monnaie centrale. C’est la banque centrale qui convertit la monnaie d’un type vers l’autre [4].
Ex : lorsque l’état paie un fournisseur, il le règle en monnaie centrale, la banque centrale convertit cette dernière en monnaie secondaire. Dans l’autre sens, on a le même mécanisme pour la conversion des rentrées fiscales.

L’article suivant explique ces mécanismes plus en détail :
Le mystère de la création monétaire [5].

LTRO, LA SÉQUENCE COMPLÈTE DES ÉVÉNEMENTS
Arrivé à ce niveau, il est maintenant possible de retracer simplement le pourquoi et le comment de ces 2 plans de LTRO effectués par la BCE.

Phase 1
Les échanges interbancaires se sont ralentis suite à la méfiance de nombreuses banques vis à vis de leurs consœurs en très mauvais état.
Sans action corrective, ce contexte pouvait provoquer un arrêt général du système bancaire et donc du système économique entier.

Phase 2
La BCE fait son travail et réagit en se substituant au marché interbancaire à titre d’intermédiaire.
Elle décide de créer plus de 500 Mds€ de monnaie centrale et de proposer un plan d’aide de 1000 Md€ sous forme de prêts aux banques en difficulté qui en feront la demande, en échange la BCE recevra des collatéraux de ces dernières.

Phase 3
Plus de 800 banques Européennes (*) font des demandes de prêts dans le cadre de ce plan puis elles replacent immédiatement ces fonds à la BCE, ce qui est normal car elles ne peuvent les placer nulle part ailleurs !
Ces montants se retrouvent donc au bilan de la BCE [6].

(*) La discrétion sur l’identité de ces banques fut de mise !

Phase 4
Les banques emprunteuses règlent leurs dettes aux autres banques à l’aide de cette manne.
Les mouvements internationaux apparaissent alors sur le système de suivi spécifique des échanges appelé « TARGET2 » [7].
L’analyse de ces mouvements [8] montre que cette monnaie a été en grande partie utilisée par les banques du sud pour régler leurs dettes aux banques Allemandes et à celles des Pays bas (400 Md€ transférés).

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L’EXPLICATION DE CES MOUVEMENTS DE CAPITAUX
Des transferts massifs de monnaie centrale ont donc eu lieu entre banques Européennes.

La raison de ces transferts massifs
Ces soldes TARGET2 correspondent tout simplement à la matérialisation des déséquilibres des balances commerciales de la zone Euro[8].

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En effet, l’Allemagne du fait de sa compétitivité exporte plus en Europe que les autres pays de l’union (Espagne, Italie, France…). Depuis environ 10 ans les déficits commerciaux avec l’Allemagne – en particulier des pays du sud – atteignent des montants phénoménaux qui se chiffrent en centaines de Milliards d’€.
Ce sont ces montants qui se retrouvent dans les transferts issus des prêts LTRO.

Au passage, on note que l’Union Européenne n’est pas si unie que ça, car les pays de cette dernière se livrent entre eux une guerre commerciale fratricide.

Les déficits des pays du sud doivent donc être réglés à l’aide de monnaie centrale. Or les banques ne se prêtent plus entres elles, c’est donc la BCE qui s’est substituée à ce marché bancaire atone.

Que se passera-t-il si ces déséquilibres commerciaux se poursuivent ?

Dans 3 ans à l’heure du remboursement de ces prêts, il n’y a aucune chance pour que la situation se soit inversée et que l’Allemagne devienne déficitaire commercialement avec les pays du sud (ce qui rétablirait l’équilibre).
Donc la BCE risque d’avoir à relancer de nouveaux LTRO sur des montants encore plus gigantesques (*), c’est ce qui semble se dessiner à ce jour.
Autre hypothèse, il y aura d’ici là défauts de paiement des banques avec des conséquences imprévisibles.
Le risque de non paiement a donc été transféré du privé vers le public (les états).
Dit autrement, si les banques emprunteuses font défaut, alors la BCE comblera ses déficits par des refinancements publics.
Le léger problème étant que les états d’Europe sont déjà dès aujourd’hui surendettés !

(*) Jusqu’où peut-elle aller ?

La planche à billet, enfin…
Un dernier aspect important est à noter, les emprunts LTRO ont permis à l’Italie et à l’Espagne d’acheter de la dette souveraine interne à ces pays à hauteur de 50 Milliards environ [4][10].
Les gouvernements de ces derniers ont vraisemblablement fait pression sur leurs banques en ce sens.
Dans ce cas, il est probable que ce soit la monnaie centrale issue des prêts LTRO qui a été utilisée pour ces rachats.
Et c’est exactement un cas de figure où on a fait fonctionner la fameuse planche à billet, ce n’est pas la BCE qui a pris cette responsabilité mais les banques Espagnoles et Italiennes qui ont utilisé ce droit d’acheter des bons du trésor nationaux qui permettent de transformer de la monnaie centrale en monnaie secondaire.

On a donc eu la séquence suivante (pour 50 Milliards « seulement ») :
. Création de monnaie centrale par la BCE
. Prêt de cette monnaie centrale à des banques privées Espagnoles et Italiennes
. Achats de bons du trésor nationaux à l’aide de cette monnaie
. Transformation de cette monnaie centrale en monnaie secondaire utilisée dans l’économie par le trésor public.

Ou résumé en une ligne :
« Injection dans l’économie de 50 Milliards de monnaie créée par la BCE » (*)

Les dangers de la création monétaire
D’après la théorie quantitative de la monnaie, une augmentation massive de la masse monétaire conduit à une inflation incontrôlable qui peut à l’extrême se transformer en hyperinflation.

(*) Les traités [9] sont cependant respectés car la décision a été du ressort des banques clientes de la BCE et non pas de cette dernière

CONCLUSION
L’un des rôles de la Banque Centrale Européenne est de créer de la monnaie sur le court terme pour fluidifier le système. Dans le cas des LTRO sur 3 ans, cette dernière est sortie de son rôle pour lancer une opération massive sur le long terme, chose qui n’avait jamais été tentée jusqu’ici.
Cependant, c’était ça ou laisser le système s’effondrer, nous sommes donc – une fois de plus – passés près de la catastrophe.
A l’issue de ces plans de prêts massifs, si la situation ne s’est pas améliorée, il faudra continuer dans cette voie. La BCE n’a donc fait que gagner du temps.

Cette crise de liquidité n’est que l’une des multiples crises (liées entres elles) en cours :
. Dettes souveraines (les pays sont insolvables)
. Banques en faillite virtuelle (d’où la crise de liquidité)
. Déséquilibres commerciaux en Europe (insolubles à cause de la monnaie unique)
. Crise de l’Euro
. Récession prévisible à court terme (induite par les autres crises)
. etc…

Pour l’instant, la politique menée est de faire porter le poids des déficits aux peuples (Grèce, Espagne…) car on ne veut pas admettre que les prêteurs ont perdu et qu’ils doivent maintenant encaisser leurs pertes.

Et bien entendu, même si l’on parvenait à remettre le système en état par suppression des déséquilibres en effectuant une sorte de « remise à zéro », il serait nécessaire de modifier ce système en profondeur en tirant expérience de ce qui s’est passé afin que cela ne recommence pas, le maître mot est alors « régulation », mais ce terme ne fait pas partie du vocabulaire des ultra-libéraux au pouvoir en Europe et ailleurs…..

Liens :
[1] Le pouvoir exorbitant des agences de notations
[2] La monnaie banque centrale 1/3 – Les-Crises.fr
[3] La monnaie banque centrale 2/3 – Les-Crises.fr
[4] La monnaie banque centrale 3/3 – Les-Crises.fr
[5] Le mystère de la création monétaire
[6] Impacts des refinancements sur le bilan de la BCE – Les-Crises.fr
[7] Les soldes TARGET2 – Les-Crises.fr
[8] Synthèse des mouvements interbancaires – Les-Crises.fr
[9] Traité de Lisbonne, article 123 : le coup d’état de la finance
[10] Site de l’Expansion « Où sont passés les 1000 milliards prêtés par la BCE aux banques?« 

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